央行持续净投放 跨年资金面料宽松

　　截至12月23日，央行连续三个工作日开展超千亿元逆回购操作，累计净投放3100亿元流动性，其中以14天期品种为主。伴随央行操作，资金面偏紧状况显着舒缓，但仍存在一定结构性问题。年关将至，分析人士认为，央行将运用多种工具对冲流动性缺口，跨年资金面大概率维持宽松。

　　偏紧转宽松

　　本周以来，央行持续开展逆回购操作，且以14天期品种为主，维护跨年资金面的意图明显。12月21日至23日，央行分别开展1100亿元、1300亿元、1100亿元逆回购操作，每次操作仅有100亿元7天期品种，其余均为14天期品种。这期间，央行累计净投放3100亿元流动性。

　　上周五（12月18日），资金利率快速走高，隔夜Shibor和银行间隔夜质押式回购利率（DR001）涨逾30基点，7天期Shibor和DR007涨约20基点。当日，14天期资金正好可用于跨年，14天期Shibor涨33基点，DR014涨75基点。

　　本周连续三天净投放后，资金面由偏紧转为宽松。12月23日，隔夜Shibor跌39基点报0.62%，创9月末以来新低；14天Shibor下行9基点至2.85%。银行间质押式回购利率方面，DR001、DR007、DR014分别下行38基点、24基点、13基点至0.59%、1.65%、2.84%。

　　值得注意的是，12月15日，央行对当月到期中期借贷便利（MLF）一次性续做，续做量比到期量多出3500亿元，这不仅满足了金融机构中长期流动性需求，还提前为跨年资金“打量”。近来，1年期同业存单发行利率上行趋缓，股份行发行利率甚至显着下降。

　　但是，发行利率仍在不同类型银行间存在分化。Wind数据显示，农商行和股份行1年期同业存单发行利差在11月下旬以来显着上行，截至12月23日，利差近60基点；城商行和股份行1年期同业存单发行利差在12月21日飙高至76基点，截至目前回落至54基点，仍处于较高水平。

　　中信证券明明团队认为，这说明流动性的传导在股份行和城商行之间遇到了一些“梗阻”，意味着城商行负债端的压力并没有得到显着缓解。

　　　跨年流动性无虞

　　岁末年初通常面临较大的流动性缺口。国泰君安覃汉团队测算，2021年春节前资金缺口大约为2万亿元。其一，预计1月信贷投放约3万亿元，按照11%的法定准备金率估算，银行需要缴准约3000亿元。其二，2017年至2020年四年的春节前M0环比增加均值1.2万亿元左右。其三，2021年地方债提前额度还未下达，但预计介于2019年和2020年1月发行额之间，预计在5000亿至6000亿元。其四，春节前大额资金到期还有7405亿元。此外，还要考虑1月缴税压力。

　　覃汉团队认为，央行可能会组合运用普惠降准、定向中期借贷便利（TMLF）和MLF进行对冲。从基本面看，2021年制造业和限额以下消费的恢复仍需要货币政策大力支持，而每年1月普惠金融考核后大概率会给合格机构定向降准，以支持小微和民营企业发展。从操作层面看，2020年5月以来MLF操作逐步常态化，12月MLF超额投放后宽松小周期得到确认，为填补2021年春节前约2万亿的资金缺口，可能还会有超预期的MLF和TMLF投放。

　　明明团队表示，春节前资金面大概率维持宽松。近期的MLF操作预示着货币政策未来将更加灵活，银行负债端压力有望进一步缓解。

　　光大证券张旭团队预计，明年公开市场操作利率将维持中性。央行对市场流动性的调节，将整体以“OMO+MLF+准备金政策”为主。